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股权管理部刘芳浅谈:债转股的信托运用

中诚信托工会2021-04-06 14:49:08



债转股的信托运用

股权管理部-刘芳

一、债转股简介


日前,国务院发布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》(以下简称《意见》)及配套的《关于市场化银行债权转股权的指导意见》,这意味着继1999年之后的17年,新一轮的债转股大幕徐徐拉开。

在经济下行期,债转股一方面可以降低银行不良贷款率,另一方面可以帮助企业去杠杆,减轻经营压力。1999-2002年我国由政府主导进行的债转股,是指国家组建金融资产管理公司,收购银行的不良资产,把原来银行与企业间的债权、债务关系,转变为金融资产管理公司与企业间的股权、产权关系。债转股的目的是拯救处于技术性破产边缘的商业银行,剥离不良资产,是供给侧改革中的一项重要举措。此轮债转股与上一轮政策性债转股明显不同,最大特征就是市场化、法制化,旨在遵循法治化原则,按照市场化方式,为负债过高但仍具发展潜力的国有企业和大型私营企业降低杠杆率,争取发展空间,以期降本增效,助推供给侧结构性改革。

二、案例分析

关于债转股的实施机构,《意见》中指出:鼓励金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有资本投资运营公司等多种类型实施机构参与开展市场化债转股;支持银行充分利用现有符合条件的所属机构,或允许申请设立符合规定的新机构开展市场化债转股;鼓励实施机构引入社会资本,发展混合所有制,增强资本实力。

由于商业银行直接持股仍受制度约束,在间接持股的模式下,商业银行通常设立资产管理公司或股权基金间接投资企业股权,再通过私人银行、信托公司等,发行非标准化股权类产品,向高净值客户募集基金,从而实现资金回笼。在这种模式下,股权投资管理公司为GP,信托或资管计划作为LP,不参与股权管理,这样就规避了《商业银行法》中商行不得直接投资企业的规定。

目前已经落地的债转股项目中,武钢集团即采用了“子公司设立基金”的操作模式。建信信托和武钢集团等出资成立了武汉武钢转型发展基金合伙企业(有限合伙)(以下简称“发展基金”),计划分阶段设立两只总规模240亿元的转型发展基金,首期资金120亿。发展基金采取双GP模式,LP是武钢集团自有资金和建行理财资金,出资比例为 1:5,武钢集团出资 20 亿元,建行出资 100 亿元。发展基金用途包括部分直接投资武钢集团子公司股权和承接武钢集团到期债务。债权方面,基金以 1:1 的企业账面价值承接债务。股权方面,非上市公司的股权经过评估按市场价转股,上市公司的股权参照二级市场价格安排。

整体交易结构如下图所示: 



以上述操作模式为例,由于银行掌握项目的主控权,且本轮债转股中被投资企业均为高负债、强周期的公司,多为大国企或上市主体,主要目的在于降低企业杠杆率,因此区别于上一轮的债转股,此次资产管理公司并未介入,而是银行下设的各类专业子公司发挥了关键作用。作为可以横跨货币、资本和实业三大领域的金融创新探索者,信托在上述交易模式中可以有多个潜在机会。上述案例中,信托的角色相对简单,作为事务管理信托中的受托人,按照委托人的意愿进行资金运用,实现委托人的目的。除了上述通道业务,信托还有多种形式参与机会,可以直接以自有资金或发行集合信托计划认购合伙企业LP份额,可以通过具有基金管理人资格的子公司作为合伙企业GP,参与项目管理等。

三、风险与挑战

债转股本身并不复杂,但当它与资本运营的其他手段结合起来后就有了十分丰富多彩的表现形式,信托参与其中需要面临的风险主要有以下几点:

1、被投资企业界定标准难以量化。供给侧改革意味着部分企业将被淘汰出局,因此尽管相关政策规定禁止将僵尸“企业”列为债转股对象,但实际操作中却较难操作,如何筛选出符合条件的债转股企业也存在一定难度。公允价值如何计算,投资收益如何保证,这些都将是信托公司在实际操作中或有的风险。

2、企业道德风险。债转股使得一些本来濒临破产的企业获得了喘息的机会。一些转股企业在转股后有可能会错误地认为转股后可以不用还钱,管理松懈,改善经营动力不足,甚至刻意逃避债务。这些都需信托公司严密防范,避免落入道德风险陷阱。

3、风险防控手段弱化。对于一家因无力偿还到期债务导致债转股的企业而言,不可避免存在着经营管理方面问题。尽管信托公司长期开展基础设施、制造业、房地产等实业领域的信托投融资业务,但很少能真正参与进企业管理中。债转股后,信托公司持有被投资企业股权,由于股权获取收益以及分配股息的时间点具有很大的不确定性,这也意味着信托公司获取收益的不确定性。一旦企业无法扭转颓势,面临破产,破产清算时,债权优于股权,这也意味着信托公司回收资金具有很大的不确定性。

综上所述,信托公司依托制度优势、金融工具优势,可以与银行形成优势互补,积极参与债转股,就此银行系信托公司借助资源优势已经迈出了第一步。与此同时,信托公司需要充分发挥专业优势和丰富的管理经验,规避其中风险。


本文作者:刘芳(股权管理部)


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